Bančni sistem med poglavitnimi razlogi za znižanje bonitetne ocene Slovenije

Vendar pa razlaga znižanja bonitetne ocene, ki jo je S&P podal v svojem poročilu, ni ohrabrujoča. Kot poglavitni razlog za znižanje navajajo naraščajočo raven dolga glede na BDP. Poglavitni absolutni dvig dolga bo v prihodnosti prišel iz prenosa slabih terjatev bank na slabo banko, za kar bo Slovenija po ocenah S&P v letu 2013 potrebovala tri do štiri milijarde evrov, ob čemer se moramo zavedati, da bo znesek enak ne glede na način sanacije bank. To bo po ocenah agencije, glede na slabe obete gospodarske rasti, delež javnega dolga v BDP dvignilo z 48 odstotkov v 2012 na 59 odstotkov v 2013.
V poročilu S&P o oceni tveganja bančne industrije v državah se Slovenija uvršča v skupino 7
(v skupini 1 so države z najnižjim tveganjem bančnega sistema, v skupini 10 pa tiste z najvišjim) skupaj z Irsko, medtem ko se španija uvršča v skupino 5, Portugalska v skupino 6, Italija v skupino 4, Grčija pa v skupino 8. Takšno slabo stanje v slovenskih bankah povzroča, da banke vedno težje dostopajo do tujih virov financiranja, posledično pa zaradi slabega stanja svojih bilanc tudi znižujejo obseg financiranja gospodarstva.
 V Biltenu Banke Slovenije, z januarja 2013, lahko zasledimo podatek, da so se posojila nefinančnim podjetjem do novembra 2012, glede na isto obdobje leta 2011, znižala za 10,5 odstotka, slovenske banke pa so zaradi stroška rezervacij in oslabitev do konca novembra 2012 poslovale z izgubo v višini 274 milijonov evrov.
Ureditev razmer v bančnem sistemu, z dokončno sanacijo bank na kakršen koli način, s čimer bodo le-te ponovno lahko prevzele svojo vlogo motorja gospodarske aktivnosti, je nujna za stabilnost in rast slovenskega gospodarstva ter posledično za bonitetno oceno ter dostop Slovenije do mednarodnih finančnih trgov. Agencija S&P in druge mednarodne ustanove seveda poudarjajo tudi druge pomembne faktorje za stabilizacijo javnih financ ter okrepitev gospodarske aktivnosti, ki so prav tako nujno potrebni. Vsekakor se moramo zavedati, da je potreben paket ukrepov, ki bodo okrepili konkurenčnost slovenskega gospodarstva ter njegovo privlačnost za tuja in domača vlaganja.
V nasprotju z določenimi tujimi mediji S&P ne verjame, da bo Slovenija za refinanciranje svojih obveznosti morala zaprositi za pomoč Evropo. Proračun Republike Slovenije za leto 2013 predvideva maksimalno zadolževanje v višini 4,6 milijarde evrov, s čimer bi refinancirali tudi del glavnice, ki zapade v plačilo v 2014 in 2015. Za samo izvrševanje proračuna potrebujemo okoli 1,5 milijarde evrov, kar ne vključuje predvidenih sredstev za sanacijo bank. Ob tem izdajo stabilnega dolgoročnega dolga ovirajo nesoglasja v slovenski politiki in nezavezanost vseh političnih strank k potrebnim reformam. Slabšanje bonitetne ocene pa ni ohrabrujoč pokazatelj, zato se pojavlja vprašanje, kako dolgo lahko država s kratkoročnim dolgom financira svoje potrebe in potrebe sanacije gospodarstva, ki z vsakim dnem odlašanja naraščajo.

Petra Lesjak, CFA, pomočnica direktorja naložbenega sektorja – vodja upravljanja dobro poučenih vlagateljev, KD Skladi

Velika normalizacija na preizkušnji!

V principu pa je bil trgovalna strategija, ki se je izkazala za zelo dobičkonosno. Strah je bil tako silovit, da je vodil normalne investitorje v razprodajo obveznic slabe Evrope in kupovanje obveznic dobre Evrope po zelo navitih cenah. Delež investitorjev v španski dolg je upadel za 20 odstotnih točk na, 20 odstotkov. Delež investitorjev v italijanski dolg pa se je znižal za 15 odstotnih točk na, 35 odstotkov.

Glavni motor omenjene strategije je bilo počasno in slabo vodenje skupne evropske politike. A naivno je bilo pričakovati, da evropske institucije ne bode začele reševati problemov. Tako se je Evropska centralna banka odzvala s številnimi ukrepi. S poceni triletnimi krediti so učinkovito naslovili likvidnostni problem evropskega bančnega sektorja. Nato so sredi lanskega leta sprejeli ukrep potencialnega kupovanja kratkoročnih obveznic držav članic v težavah (OMT), ki je investitorje predramil in končal prej opisano trgovalno strategijo. S tega naslova so številni tudi realizirali visoke izgube.

Če pa pogledamo pod črto, je ekonomska negotovost predramila spečo Evropo v hitrejše in učinkovitejše reševanje problemov ter pokazala določenim politikam najprej rumeno, nato pa rdečo luč. Tako smo bili priča številnim menjavam oblasti v evropskih državah. Seveda pa niso bili vsi v Evropski uniji zadovoljni z novo politiko Evrope in bi si želeli, da bi se stvari peljale drugače. Tako ne preseneča poziv britanskega predsednika vlade Davida Camerona, da bi morali Britanci razmisliti o svoji prihodnosti v Uniji. 30-odstotni delež finančnega sektorja v državni ekonomiji je pač previsok, da bi se finančni center iz Londona prestavil v Frankfurt.

Druga polovica lanskega leta je bila tako v znamenju druge trgovalne strategije, ki ji v prispodobi lahko rečemo »velika normalizacija« ali postopna vrnitev v čas pred nastopom finančne krize pred dobrimi petimi leti, ko so se evropske države zadolževale po praktično enako visokih obrestnih merah. To bi si seveda želeli vsi davkoplačevalci »slabih« držav. A kot je zapisal francoski pisatelj Voltaire, da »common sense is not so common«*, tudi veliko politikov ne razume pomena rumene luči in se vračajo na sceno nekateri, ki so že dobili rdečo luč. Tako bodo volitve v Italiji in politično preigravanje v španiji ter tudi Sloveniji postavili veliko normalizacijo na preizkušnjo. Ključno pa bo, koliko časa bo trajala in koliko bo posamezno državo to stalo. Po drugi strani bo to varčevalcem v obvezniške sklade omogočilo ponovno nakupno priložnost. Zato se trgovci s obveznicami že dalj časa nasmihajo in si mislijo:»Hvala Bogu, da je tu Berlusconi!.«

*Zdrava pamet ni tako splošna.

Primož Cencelj, CFA, KD Skladi

 

Zdravstvo v letu 2013?

Varčevanje v produktih, ki so osredotočeni na zdravstvo, ima za seboj še eno odlično leto. Lahko napišemo tudi, da ima za seboj odlično desetletje. Tečaji večine farmacevtskih podjetij so lani zabeležili najvišje vrednosti v svoji zgodovini. Čar farmacevtskih podjetij je tudi v tem, da so njihovi denarni tokovi relativno bolj stabilni kot v nekaterih preostalih industrijah. Poleg tega je najpomembnejši faktor demografija, trend, ki traja desetletja in ima jasno začrtano pot.

Iz spodnjega grafa je razvidno, da so največji farmacevti v lanskem letu v povprečju dosegli donosnost v višini dobrih 18 odstotkov, kar je približno sedem odstotnih točk več, kot je zrasel ameriški borzni indeks S&P 500. V lanskem letu smo bili priče vrnitvi farmacevtov, ki so vezani na Evropsko Unijo. Nekateri problemi so se rešili, kar je pozitivno vplivalo na sentiment. Največji dejavnik pri rasti farmacevtskih podjetij pa so bili trgi v razvoju. Omenimo lahko predvsem Kitajsko in Indijo. Če spremljamo poslovanje farmacevtskih podjetij, hitro ugotovimo, da rast na omenjenih trgih presega dvoštevilčno. Prav tako praktično vsa podjetja Indijo in Kitajsko izpostavijo kot bodoči generator rasti. Obeti tako tudi v letošnjem letu ostajajo optimistični, vseeno pa tako visokih donosov kot lani ne gre pričakovati. Za boljše donose bo treba poiskati bolj tvegana podjetja, ki poslujejo na trgih v razvoju.

Primerjava gibanja 10 največjih farmacevtov

Svetovna farmacevtska podjetja trenutno žanjejo sadove pravilnih odločitev, ki so jih sprejela v preteklosti. Panoga ostaja perspektivna, dividendna donosnost relativno visoka, vrednotenja znotraj zgodovinskih povprečij, kar nam obeta stabilno leto 2013. Lahko pričakujemo tudi večjo prevzemno aktivnost znotraj panoge, saj podjetja z visokim stanjem denarja in nezadolženostjo zelo agresivno iščejo prevzemne tarče.

David Zorman, KD Skladi

Vas zanimajo podrobnosti o skladu KD Vitalnost, delniški

So dividendni šampioni res precenjeni?

Tudi tokrat se kot največji problem izkaže dejstvo, da vlagatelj gleda v drevo in ne vidi gozda. Poplava dnevnih informacij in bolj ali manj dolgoročno nepomembnih podatkov o svetovnem gospodarstvu in poslovanju teh podjetij zamegljuje dejansko sliko. Zato je treba narediti korak nazaj in pogledati zgodovinske podatke ter jih primerjati s trenutno sliko borz.

Delež dobička izplačan za dividende

Vir: Blackrock; Ned Davis Research; Empirical Research partners.

Zgornji grafikon kaže, da je delež dobička, ki ga podjetja v ZDA namenijo izplačilu dividend, najnižji v zadnjih 30 letih in za ameriški delniški trg dosega zgolj 28 odstotkov.

Spodnji grafikon pokaže, da so delnice s stabilnimi in rastočimi dividendami v zadnjih štiridesetih letih v času t. i. debelih krav in rasti na trgih prinesle višji donos kot delnice brez dividend. V času t. i. suhih krav, ko so trgi padali, pa je ta razlika še bolj očitna, saj je bil padec delnic z dividendami polovico manjši od padca delnic brez dividend.

Vir: Blackrock; Ned Davis Research; Empirical Research partners.

Za končno presojo precenjenosti potrebujemo še podatek o trenutnih dividendnih donosih. Glavni ameriški delniški indeks S&P trenutno znaša 2,6 odstotka. To je najvišji donos po letu 1994. Drži, da je bil dividendni donos v začetku 80-ih let skoraj še enkrat večji (okoli pet odstotkov). A ne smemo pozabiti, da je delež dobička, izplačan za dividende, takrat znašal okoli 50 odstotkov (danes 28 odstotkov). Zaradi visoke inflacije, ki je v začetku 80-ih znašala deset in več odstotkov, pa je bil donos realno še vedno negativen. Danes se letna inflacija v ZDA giblje okoli dveh odstotkov. 

Na podlagi napisanega lahko naredimo dva zaključka. Vprašanje o precenjenosti dividendnih šampionov je brezpredmetno, ker kot skupina na daljše obdobje prinašajo večji donos ne glede na to, kje v gospodarskem ciklu se nahajamo. Zato ostaja le vprašanje, ali delnice kupiti ali ne. Glede na deleže dobička, ki se izplača za dividende, in trenutno gospodarsko okolje lahko zaključimo, da so globalni dividendni šampioni v tem trenutku še kako privlačna naložba in da je morebiten popravek na delniških trgih smiselno izkoristiti za dodatne nakupe.

Aleš Lokar, upravitelj, KD Skladi

Kaj nam ponuja sklad KD Dividendni, delniški

Na naftnih trgih vse po starem

štiridnevna drama na objektu za pridobivanje zemeljskega plina, ki se je odvijala med saharskimi sipinami, je dobila mednarodne razsežnosti, saj je življenje v terorističnem napadu izgubilo večje število tujih državljanov. Čeprav kratkoročne posledice nedelovanja objekta, ki predstavlja 12 odstotkov alžirske proizvodnje zemeljskega plina, niso zanemarljive, lahko pričakujemo, da bo ta neljubi dogodek pustil tudi dolgoročne posledice. Zagotovo bodo energetske družbe, ki delujejo v regiji, znatno okrepile varnostne sisteme, kar se bo odrazilo na stroškovni strani in posledično tudi na končni ceni energentov. Glede na velik potencial zaslužka se najverjetneje ne bo zgodilo, da bodo velika energetska imena zapustila regijo, lahko pa pretekli dogodki pod vprašaj postavijo pravočasno dokončanje projektov v teku ali v skrajnem primeru tudi sodelovanje v prihodnjih. Energetski trgi so še posebno občutljivi na tovrstna tveganja na strani ponudbe po energentih in se na tovrstne dogodke odzovejo z rastjo cen.

Dodaten dejavnik, ki bi lahko dodatno prispeval k nestanovitnosti na Bližnjem vzhodu in posledično na dogajanje na energetskih trgih, bodo torkovi rezultati splošnih volitev v Izraelu. Zadnje ankete kažejo, da naj bi na volitvah ponovno zmagala struja okoli predsednika vlade Benjamina Natanyahuja, znana po nekoliko bolj agresivni drži do sosednjih držav. V tem primeru bodo energetski trgi pozorno spremljali, ali se bo v Izraelu povečala naklonjenost do enostranskega vojaškega napada na iranske jedrske kapacitete, kar bi lahko privedlo do ponovnih izbruhov v že tako nemirni regiji.
  

Gibanje cene surove nafte WTI v letošnjem letu

Sašo šmigić, KD Skladi

Zadolževanje Slovenije

Po uspešni izdaji v oktobru in izpeljavi pokojninske reforme, izglasovanju zakonov o slabi banki in državnem holdingu ter potrditvi proračuna za leto 2013 se je Slovenija spet vrnila na območje povečanega interesa investitorjev. Tako smo leto začeli s silovito rastjo na delniškem trgu, ki je bila posledica pričakovanja o postopni sanaciji bančnega krča, ter s tem povezano odprodajo določenih podjetij v državni lasti.

Na drugi strani so tudi slovenske obveznice sledile pozitivnemu razvoju na trgih obveznic robne Evrope. številni investitorji so se namreč na podlagi novega ukrepa potencialnega kupovanja obveznic na sekundarnem trgu (OMT) s strani Evropske centralne banke spet začeli vračati na prej tako »osovražen« trg.

Ker sta število in velikost izdaj slovenskih obveznic relativno majhna v primerjavi z večjimi državami, je njihova likvidnost manjša. S tem je tudi interes mednarodnih investitorjev manjši. Dejstvo, da Slovenija ni na glavnem radarju trgovcev, ima pluse in minuse. Tako je gibanje donosa obveznic včasih veliko bolj odvisno od italijanskega in španskega političnega dogajanja kakor pa domačega. To pa pomeni, da je na trgu odziv ob rešitvi določenega domačega problema oziroma povečanju politične negotovosti tako zelo intenziven.

Ravno ko je se je na slovenskem finančnem trgu začela kazati luč na koncu predora, je v Sloveniji znova zavladala politična kriza. Negotovost okoli vladne koalicije in posledično izpeljave reform je na eni strani vodila v takojšno ohladitev tečajev delnic na ljubljanski borzi. Na drugi strani pa je verjetno ustvarila veliko sivih las državnim zakladnikom, ki so mednarodni investicijski skupnosti ravno začeli predstavljati načrt letošnjega zadolževanja Slovenije.

Leta 2013 se želi Slovenija zadolžiti za okoli štiri milijarde evrov bodisi na evrskem bodisi na dolarskem obvezniškem trgu. Če bi nam uspelo izdati obveznico v evrih, bi to pomenilo uspeh in vračanje nazaj v portfelje investitorjev, ki nalagajo premoženje v razvite države in ki so nas zapustili ob zavrnitvi pokojninske reforme leta 2010. To bi pomenilo tudi bistveno nižji strošek zadolževanja za proračun.

Glede na težke politične razmere in možne predčasne volitve bo zdaj evrski obvezniški trg za Slovenijo verjetno zaprt. Tako se bo treba obrniti nazaj na upravljavce, ki nalagajo v razvijajoče se države.

Ko pa je vest o povečanem političnem tveganju prišla do mednarodne javnosti, se je začela ponovna razprodaja slovenskih obveznic. Zahtevana donosnost najbolj likvidne zadnje izdane slovenske obveznice se je povečala za 35 bazičnih točk. Ob domnevi, da bomo prihodnji mesec prodali novo desetletno obveznico, bi to pomenilo za okoli 70 milijonov višje plačilo obresti. To pa politike kliče k spremljanju finančnih trgov.

Zahtevana donosnost 10-letne slovenske obveznice

Primož Cencelj, CFA, upravitelj, KD Skladi

Presek preteklega leta

Tako bi ob začetku novega leta predstavil, kje je bilo najbolje plemenititi svoje premoženje na evrskih obvezniških trgih v minulem letu. Žetev je bila namreč ena najboljših v zadnjem času. Referenčni indeks je dosegel letno donosnost 11,2 odstotka. A je treba omeniti, da je bila taka rast dosežena predvsem z rastjo cen obveznic in ne z obrestmi, ki pripadajo glavnici. Povprečna obrestna mera na obvezniškem trgu je bila namreč okoli dva odstotka na leto.

Razlogov za visoko rast tečajev obveznic je več. Prvi je predvsem v znižanju zahtevane donosnosti netvegane obrestne mere, saj je Evropska centralna banka v začetku julija znižala obrestno mero za 25 bazičnih točk, na 0,75 odstotka letno. Prav tako je status varnega zavetja  državam, kot sta Nemčija in Francija, še dodatno povečeval povpraševanje po njihovih obveznicah. To je seveda dražilo obveznice z daljšimi ročnostmi. Kljub temu pa so bile najmanj donosne glede na referenčni indeks kratkoročne obveznice z najvišjo bonitetno oceno, ki so v letu zaostale za okoli 10 odsotnih točk za donosom referenčnega indeksa. Investitorji so tako plačali visoko tveganje za varnost in likvidnost.

Drugi razlog za visoko rast referenčnega indeksa pa je bilo povečanje zaupanja na podlagi močnega posega Evropske centralne banke na obvezniški trg s tezo o nezamenljivosti evra. To je vodilo v povečan nakupni pritisk v (do tedaj »osovražene«) podjetniške obveznice finančnih podjetij ter državne obveznice Italije in Irske, ki so v povprečju presegle donosnost referenčnega indeksa kar za okoli 17 odsotnih točk.

Glede na to, da je bila večina donosa na obveznicah dosežena s kapitalsko apreciacijo in ne z obrestmi, lahko sklenemo, da govorimo o špekulativnem okolju. V letu 2013 bi bilo zato veliko presenečenje, če bi bili spet priče takšni žetvi. Vlagatelji se bodo verjetno morali zadovoljiti z donosom, ki dosti bolj odraža višino povprečne obrestne mere. Kakšne visoke kapitalske rasti obveznic pa v tem letu ni pričakovati.

Primož Cencelj, CFA, KD Skladi

Vrnitev zaupanja

Leto dni nazaj smo v kolumni pisali, da bo 2012, tako kot 2011, izredno zahtevno, vendar se lahko nadejamo boljših donosov. V začetku lanskega leta so nas pestile težave, kot so recesija v nekaterih evropskih državah, ohlajanje kitajskega gospodarstva in visoka inflacija v Indiji. Posledično so bili potrošniki izredno zahtevni subjekti, saj so zahtevali več za manj denarja, obenem pa je vsa negotovost negativno vplivala na njihovo razpoloženje. Gospodinjstva so zato več varčevala in manj trošila, podobno pa so počele tudi nekatere evropske države. Vseeno so politiki nekatere težave uspešno premostili, Grčija še vedno ostaja v evroobmočju, Italija je spremenila dobršen del zakonodaje in prevetrila poslovanje države, uspešno se vrača tudi Irska. Če prištejemo še Kitajsko, ki ponovno beleži boljše podatke, lahko zaključimo, da se pozitivne zgodbe po gospodarstvih širijo in s tem se počasi vrača zaupanje med poslovnimi subjekti ter med potrošniki.

Seveda smo vse prej kot v razcvetu, vendar so pogoji za podjetja in podjetnike precej boljši kot leto dni nazaj. še vedno pa ostajajo izredno zahtevni, konkurenca pa ogromna. Dober menedžment, ki se zna prilagajati na trenutne razmere, je ključen za uspeh. To so pokazala predvsem ameriška podjetja, ki so se uspešno prilagodila že v letih 2009, 2010,  v letih 2011 in 2012 pa žela uspehe. Vseeno morajo podjetja še naprej iskati nove trge, nižati stroške, saj samo tako lahko zadovoljijo zahteve investitorjev. Ti so spoznali, da bo potrebno biti v prihodnjem obdobju bolj selektiven pri investicijah. V letošnjem letu lahko pričakujemo ponovno prebujenje pozabljenih podjetij in gibanje trgov podobno letu 2012. Vmes pa sigurno pride kakšna težava, ki bo bolj konkretno zamajala trge, vendar je danes še vedno na 20. strani časopisa in ji nihče ne posveča večjega pomena.

Načrti glede investiranja v letu 2013 ostajajo enaki: počasi in preudarno. Vroče zgodbe pustimo ob strani, saj investiramo na dolgi rok. O svojih naložbah je treba pridobiti čim več informacij in redno spremljati, kaj se z njimi dogaja.

Borzni indeksi posameznih držav v letu 2012

David Zorman, KD Skladi