Surova nafta ponovno nad 60 dolarji za sod

Nekateri analitiki so šli pri svojih izjavah celo tako daleč, da 3-odstotni odboj pripisujejo zgolj zapiranju pozicij prodaje na kratko, ki jo je spodbudila nedavna rast na ameriškem delniškem trgu. Glede na močno korekcijo cene surove nafte bi lahko bila ta teza na mestu, saj bi tisti investitorji, ki so s prodajo na kratko stavili na padec cene, v zadnjem mesecu zaslužili lep donos, ki bi ga z zapiranjem kratkih pozicij iz »papirnatega« spremenili v dejanskega (star borzni rek pravi, da nihče še ni bankrotiral z unovčevanjem dobičkov). Glede na trenutne razmere v Svetu, kjer ne najdemo pretirano veliko pozitivnih dejavnikov, bi lahko ta teza morda celo držala. Trgovinska vojna, ki bi se lahko v prihajajočem letu popolnoma razplamtela med dvema največjima svetovnima ekonomijama, ZDA in Kitajsko, je močno zamajala zaupanje glede prihodnje gospodarske rasti. To se je v zadnjem času posredno odrazilo tudi v dogajanju na kapitalskih trgih, kjer so se vlagatelji pospešeno umikali iz vseh vrst »bolj tveganih« naložb, kot so delnice in surovine (kamor sodi tudi surova nafta), zaradi njihove zgodovinsko močnejše povezave z dogajanjem v realni ekonomiji. Na gibanje terminskih pogodb na surovo nafto je negativno vplivala rekordna proizvodnja največje svetovne proizvajalke surove nafte, Savdske Arabije. Ta naj bi novembra načrpala od 11,1 do 11,3 milijona sodčkov surove nafte na dan. Oči analitikov so uperjene na naslednje srečanje naftnega kartela OPEC, ki bo 6. decembra na Dunaju, kjer se pričakuje, da bodo članice, za podporo ceni, izglasovale 1,4 milijona sodčkov nižjo dnevno proizvodnjo.

 

        Vir: Bloomberg, lastni izračun

 

Objavljeno v časniku Dnevnik, 28. november 2018.

Trnuljčica na borznem trgu

Če se je že pojavil kakšen princ teme z željo, da se finančna zgodba iztiri, je na lastni koži hitro občutil bolečino trnja. Spomnimo se samo »napada« na robne evropske države, kjer je marsikdo videl razpad evra že leta 2012, in kasneje grške tragedije, kjer je samovolja novoizvoljene politične elite državi podaljšala ekonomsko agonijo za vsaj pet let. K zlomu borznih tečajev ni bistveno pripomogla niti kapitulacija trga nafte v letu 2016.

Skratka, vsaki manjši korekciji je sledila še večja rast tečajev. Naložbena strategija kupi in drži pa je bila optimalna. Centralna banka je z odkupi obveznic porušila ravnotežje med donosom in tveganjem. Dejstvo je, da entiteta, ki dodaja svež denar v obtok, povzroči napihovanje tečajev.

V prvi fazi je bil ukrep sila pomemben, saj je po finančni krizi trg rabil stabilizacijo tečajev, ki so bili zaradi velikega skoka vrednosti hipotekarnih obveznic ter propada banke Lehman Brothers izjemno podcenjeni glede na pošteno vrednost. Druga faza je bila v znamenju poštenega vrednotenja, ki je dvigala samozavest realni ekonomiji. Tretja faza (zadnjih nekaj let) pa je povzročila napihovanje. Tveganje so centralne banke skrile, zato so imele pozitivne zgodbe večjo težo, če se spomnimo samo znižanja davkov v ZDA.

A konec neto odkupovanja obveznic pomeni tudi, da se bo trnjeva zaščita gradu umaknila in princ bo lahko osvojil princeso. Preostali akterji na finančnem trgu se bodo zbudili in bodo morali spet začeti izračunavati ravnotežje med donosom in tveganjem. Korekcija prej omenjene tretje faze pa bo ponudila nove nakupne priložnosti.

 

Objavljeno v časniku Delo, 25. november 2018.

 

Dobri pretekli rezultati in (pre)optimistična pričakovanja

Vrednotenja ameriških podjetij so se v zadnjih dveh letih posledično znižala, kar pomeni, da so cenejša, kot so bila. Dobri rezultati pa so botrovali višjim cenam ameriških delnic na borzi. Vrednotenja delnic so trenutno nekoliko pod 25-letnim povprečjem. Delnice tako niso niti poceni niti drage. Trenutno so pod vprašajem predvsem prihodnji rezultati. Za leto 2019 se pričakuje rast dobičkov v višini 10 odstotkov. A ta številka se glede na trenutne razmere zdi preveč optimistična in se bo verjetno s časom prilagodila novim razmeram. V zadnjem obdobju so predvsem podjetja iz tehnološkega sektorja posredno in neposredno nekoliko znižala pričakovanja. Apple je recimo preko svojih dobaviteljev sporočil, da pričakuje nižje ravni naročil. Nekatera podjetja, ki so bila vezana na kripto sektor, z dobavami polprevodnikov, so zabeležila strme padce cen delnic. V težavah se je znašel tudi Facebook, predvsem na področju varstva osebnih podatkov. Tehnološki sektor se tako nahaja v korekciji. Zdi se, da se bodo zadeve še nekaj časa vlekle. Vseeno pa so nekatere delnice tudi že zanimive za nakupe. Nekateri sektorji, ki so prav tako dosegli dobre rezultate, sicer niso imeli negativnih objav, ker se pozna tudi pri ceni delnic. Veliko bo odvisno tudi od gibanja cen nafte in dolarja. Dražji dolar v primerjavi z evrom negativno vpliva na bilance ameriških podjetij. Nižja cena nafte pa seveda negativno vpliva predvsem na naftna podjetja.

Dobri rezultati in rekordne marže puščajo malo prostora za izboljšave. Se pa možnost napake povečuje, kar so opazili tudi vlagatelji. Korekcija pa znižuje pričakovanja. Vrednotenja so v povprečnih številkah. Psihološki dejavniki trenutno vplivajo na to, kje se bo korekcija končala in koliko časa bo trajala. Nekatera dejstva nakazujejo, da smo že blizu dna, vseeno pa je pri nekaterih kazalcih še možnost za nadaljevanje korekcije. Naslednji tedni bodo vsekakor zanimivi.

 

Objavljeno v časniku Dnevnik, 21. november 2018.

Kaj lahko pričakujemo od kotacije NLB

Primerjava s tržnimi cenami bank, ki poslujejo v Vzhodni Evropi, je zelo težka. Italijanska Unicredit, denimo, kotira pri ceni, ki ne dosega niti polovice knjigovodske vrednosti, medtem ko je cena največje romunske Banke Transilvanija pri 160 odstotkih knjigovodske, podobno pa velja tudi za poljske banke. Primerjava z NLB ni preprosta, še posebno ob podatku, da sta poljski in romunski kapitalski trg precej večja in bolj likvidna. Na teh borzah vzdržujejo visoke cene delnic poleg številnih ameriških in zahodnoevropskih vlagateljev domači kapitalsko izredno močni pokojninski skladi s konstantnimi nakupi. Teh med kupci NLB ni pričakovati, verjetno pa bodo med njimi tovrstni skladi iz Hrvaške.

Tako med bodočimi delničarji naše največje banke lahko pričakujemo veliko ameriških hedge skladov, ki pa po svoji naravi nastopajo zgolj iz špekulativnih razlogov in iščejo samo kratkoročne dobičke.  Ti bodo ob najmanjši apreciaciji cene delnice NLB na borzi iskali izhod oziroma unovčevanje dobičkov. Kar je zelo slaba popotnica za gibanje delnice, ko bo le-ta v drugi polovici novembra začela svojo borzno pot. Kakršnakoli bo tako dosežena cena delnice NLB v prvi prodaji – nadaljnje rasti tečaja ni mogoče pričakovati. Razmere na svetovnih borzah so najslabše mogoče, letošnje bilance investicijskih skladov pa večinoma kažejo na precejšnje izgube. Čas za prvo prodajo NLB je torej za državo zelo slab, skoraj si upam trditi, najslabši mogoč.

Objavljeno v časniku Delo, 27. oktober 2018

 

Ujemi ritem

Skratka okolje omogoča, da lahko kakršna koli poslovna ideja hitro ustvarja pozitivno dodano vrednost. Na drugi strani pa državam omogoča znižanje relativne zadolženosti. Nemški dolg v BDP se je znižal z 81 odstotkov leta 2010 na 60 odstotkov, ocenjen konec leta 2018. A na žalost Evropa ni monolitna tvorba, kjer bi bile vse ure enako nastavljene. Tako imamo nekatere države, ki jih je kriza bolj udarila, in nekatere politike, ki po svojem bobnu tolčejo v drugem ritmu.

Na tej točki pa vstopi v igro neko spoznanje v zadnjih mesecih, ki je marsikoga ujelo na levi nogi. Ameriška centralna banka je sporočila, da namerava resno nadaljevati dvige obrestne mere tudi v prihodnjem letu na kvartalni ravni. Trg si je namreč dolgo časa zatiskal oči in v svoja vrednotenja vgrajeval maksimalno en dvig v letu 2019. Hitra prilagoditev je dvignila zahtevano donosnost ameriške 10 letne obveznice za 40 bazičnih točk, na 3,2 odstotka.

Skratka neka sitna reč za vzdrževanje finančne represije v Evropi. A glej ga, zlomka, zgodba sovpada z znižanjem odkupovanja obveznic s strani ECB. Omenjeno in ponovna obuditev tveganja trgovinskih vojn sta spet pripeljala nekaj sivih oblakov nad staro celino. Da pa lahko tečaj evra vzdržujemo nizko (pod 1,15) in je lahko pribitek med evropskimi in ameriškimi obveznicami istih ročnostih na zgodovinsko rekordnih nivojih, potrebujemo še dodaten dejavnik.

Tukaj pa ritem italijanskih populistov odlično odigra svoj del. Če se je na neki točki že mislilo, da bo nova italijanska vlada odigrala konstruktivno in v Bruselj poslala sprejemljiv proračun, so se čez noč premislili. Načrtovani primanjkljaj so zvišali na 2,4 % BDP. Kar z drugimi besedami pomeni, da se zadolženost v višini 130 odstotkov BDP ne bo opazno znižala v prihodnjih desetih letih. Temu sta seveda sledila nova razprodaja državnih obveznic in znižanje bonitetne ocene prepoznanih bonitetnih hiš.

Seveda ne preseneča, da je italijanski finančni minister s pismom Evropski komisiji dne 22. oktobra že stopil na žogo in odprl možnost za konstruktivno pogajanje. Vprašanje pa ostaja, ali je ta politična delitev predstava za množico ali bo od drugačnega ritma ostal v Italiji samo še boben. Italija pa na bobnu.

Objavljeno v časniku Dnevnik, 24. oktober 2018

Brez predaha

Politika in odločevalci v hitrorastočih državah so zdaj pred vrsto bolj ali manj slabih odločitev. Nekaj morajo žrtvovati, da poizkusijo stabilizirati svoja gospodarstva. V zadnjih tednih smo videli kopico aktivnosti na praktično vseh hitrorastočih trgih, a z omejenim uspehom. FED in ZDA s svojo ekonomsko močjo sta velikanska težnostna sila, ki ji je le težko ubežati. Največje centralne banke so od začetka krize v finančni sistem porinile 13.000 milijard dolarjev dodatne likvidnosti. Ko bodo sedaj centralne banke del te likvidnosti zaradi strahu pred baloni na trgih (obvezniških, nepremičninskih, borznih trgih in tudi na trgu umetnin) postopoma umaknile, bo to delovalo kot velikanski sesalnik, kjer bodo določene investicije, ki jih je poganjal poceni (zastonj) denar, nasedle. FED je letos dejansko začel z umikanjem te dodatne likvidnosti in za zdaj umaknil nekaj več kot 5 % te likvidnosti oziroma približno 250 milijard dolarjev. Po drugi strani je ECB izjavila, da za zdaj ne namerava zmanjševati likvidnosti, bo pa do decembra letos nehala dodajati novo likvidnost (15 milijard evrov na mesečnem nivoju). Na trgih se sicer trguje s pričakovanji, kar pomeni, da se ob padcih vlagatelji odzivajo na svoje videnje prihodnosti, ki se jim glede na odzive zdi precej črna, a skrb vzbujajoče je, da le majhen upad likvidnosti povzroča tako velike premike na trgih.

Odvisnost gospodarstev od poceni denarja, ustvarjenega v zadnjih 10 letih, je velika, kar ustvarja možnost večjih in nepričakovanih šokov. Povedano drugače, gospodarstva so postala odvisniki, poceni denar pa njihova droga. Tveganje za abstinenčno krizo narašča. To se morda najlepše pokaže kot razlika v donosu med ameriškimi in svetovnimi delnicami (brez ameriških). V zadnjih 10 letih je evrski donos ameriških delnic skoraj 250 %, donos preostalega sveta pa le dobrih 73 %. Največ poceni denarja se je investiralo na največji, najbolj likviden in pravno najvarnejši trg.

Ob dveh ekonomskih vplivih (FED in energija) pa je tokrat na tehtnici še politika. Največja investicijska banka JP Morgan je pretekli teden spremenila svoj pogled na svetovno gospodarstvo, predvsem Kitajsko. Njihov osnovni scenarij sedaj vključuje popolno trgovinsko vojno leta 2019, ki bo trajala vsaj nekaj let. To pomeni upočasnitev rasti tako ZDA kot Kitajske, a negativni vpliv na Kitajsko bo vsaj v prvi fazi precej močnejši. Videli smo upad zaupanja v proizvodnji, ki je na meji, da zdrsne v krčenje. Kitajska poizkuša z znižanjem obveznih rezerv pri bankah stimulirati kreditiranje, a odziv vlagateljev je bil v ponedeljek zelo negativen. Glavni indeks je zdrsnil za 3,7 % in tuji vlagatelji so množično prodajali kitajske naložbe. Glede na pričakovane dobičke leta 2018 šanghajski indeks kotira pri 11-kratniku, s čimer so dosegli dno iz leta 2012 in s tem rekordno poceni vrednost v zadnjih 15 letih. To za potrpežljivega vlagatelja pripravlja odlično nakupno priložnost, a stanje na trgih narekuje potrpežljivost in majhne korake.

Objavljeno v časniku Dnevnik, 10. oktober 2018

Surova nafta najvišje po letu 2014

Obe najpogosteje citirani naftni mešanici surove nafte brent in WTI sta od januarja 2016 pa do danes skoraj potrojili vrednost. Konec leta 2015 oziroma v začetku leta 2016 je v veljavo stopil dogovor med državami naftnega kartela OPEC in Rusijo (ter še nekaterimi ostalimi manjšimi državami) o omejevanju rasti proizvodnje, s čimer so udeleženci hoteli stabilizirati globalni naftni trg, ki se je soočal z izjemno presežno ponudbo. Večina analitikov v prvih mesecih veljave dogovoru ni pripisovala velikih možnosti uspeha, a se je do danes izkazal za izjemno uspešnega.

Glavni razlog letošnje rasti se v veliki meri pripisuje gospodarskim sankcijam usmerjenim proti Iranu s strani ZDA (in njihovih satelitov) zaradi domnevnega neizpolnjevanja pogojev jedrskega sporazuma. V okviru novega vala gospodarskih sankcij proti Iranu so ZDA »prosile« svoje zaveznice, da z novembrom prekinejo kakršno koli gospodarsko sodelovanje z Iranom. Neupoštevanje »prošnje« bi za vsako državo, ki ne bi upoštevala »želja« ZDA, avtomatsko sprožilo enake gospodarske sankcije, kot veljajo za Iran. Seveda se to (primarno) nanaša na trgovino z iransko nafto (ki je Američani ne uvažajo in tako ne bodo podvrženi nevšečnostim, povezanim z iskanjem novih poslovnih partnerjev, ki bodo najverjetneje hoteli za sodelovanje drugačne komercialne pogoje), katere izvoz pokrije skoraj 3 odstotke svetovne dnevne porabe oziroma 3 milijone od 100 milijonov sodčkov dnevno.

Izpad iranske proizvodnje bi bil dovolj velik, da bi zamajal rahlo ravnovesje na svetovnem naftnem trgu, kar se odraža tudi v rasti cene. Še vedno ni povsem jasno, kako se bosta na poziv ZDA odzvali Indija in predvsem Kitajska, največji odjemalki iranske surove nafte. Kitajska je nedavno za transport surove nafte že začela uporabljati iranske tankerje in s tem prihranila nevšečnosti podjetjem s sedežem v državah – in posledično tudi tem državam, ki so »ustregle« željam ZDA. Kitajska se je že velikokrat izkazala za zelo iznajdljivo in verjamem, da v luči novonastale trgovinske vojne, ne bo kar tako sklonila glave in sprejela »tujih« pravil igre. V tem primeru na naftnih trgih morda ne bomo deležni rušenja ravnotežja, zaradi česar tako »napihnjena« cena tekočega zlata ne bo vzdržna.

Objavljeno v časniku Dnevnik, 3. oktober 2018

Davčni strel v koleno

 

Tem naj bi bila po neuradnih informacijah namenjena desetina ponujenih delnic. Med poznavalci domačega trga kapitala prevladuje ocena, da IPO NLB za Slovence ne bo zanimiv, če bi se spremenila cedularna obdavčitev, kot je predvideno v koalicijski pogodbi. To bi bil seveda strel v koleno vladajoče politike, saj bi takšna privatizacija privedla ravno do zaključka, kot si ga želi predvsem leva politična struja.

Razpršenost lastništva, domači vlagatelji in čim manjše število tujih špekulantov je mantra, ki jo vseskozi ponavljajo politiki. In navsezadnje, manjše število kupcev pomeni nižjo ceno prodajanega blaga. Pričakujemo torej, da se vlada čim prej oglasi in razčisti dvome o tem, kakšna bo nova davčna zakonodaja.

Novi finančni minister Andrej Bertoncelj prihaja iz SDH, torej bi omenjeno težavo moral razumeti. Bo sprememba v škodo podjetnikom, vlagateljem v delnice in vzajemne sklade ter sami državi kot prodajalcu delnic NLB? Bi izpeljana letos, morda drugo leto ali pa bo vlado le srečala pamet in bo pustila davke nespremenjene?

In ne samo pri NLB, interesa za nakup delnic oziroma varčevanja v vzajemnih skladih na splošno ne bo več. Ob tveganju, ki ga prinašajo naložbe v delnice, in davku, ki bi vzel skoraj polovico kapitalskega dobička in bo povišal davčno obremenitev osnovne plače, se investiranje v delnice preprosto ne bo več izplačalo.

Pod vplivom tega meča, ki visi nad glavo domačim vlagateljem, je od začetka junija, ko je bil znan rezultat volitev, borzni indeks SBI TOP zdrsnil že za devet odstotkov. Fizične osebe bežijo iz naložb, saj letos še lahko prodajo delnice in plačajo normalen davek na kapitalski dobiček. Na domači borzi je tako slišati pregovor »Bolje vrabec v roki kot golob na strehi.«

 

Objavljeno v časniku Delo, 29. september 2018

 

Kaj pa zdaj?

A poudariti moramo, da v je v razvitih gospodarstvih predvidljivost tista, ki omogoča kontinuirano gospodarsko rast. Hitri in nenadzorovani premiki monetarne politike imajo namreč hitre in predvsem negativne posledice na realni ekonomiji. V tem smislu je leto 2015 izrazito posebno, saj je v obdobju po začetku odkupovanja obveznic (APP) Draghi testiral, kako lahko s svojo komunikacijo spreminja smer trga – ukrep, ki ga zdaj formalno poznamo kot prihodnje usmeritve.

Ta ukrep je v zadnjih mesecih prišel v središče dogajanja. ECB celo navaja uspešno razširitev svojega komunikacijskega kanala z različnimi platformami družbenih omrežij. Zdi se, da novega denarja po letošnjem letu več ne bodo namenjali odkupovanju obveznic. Vse kar jim je ostalo, je reinvestiranje glavnice zapadlih obveznic iz zaloge in operacije zamenjav ročnosti.

S tem pa dajejo finančnim igralcem možnost večjega vpliva na trg oziroma, z drugimi besedami, večjem nihanju oziroma slabi volatilnosti. Ne preseneča, da je šel odbor ECB v ofenzivo in v zadnjem času v svojih nastopih in intervjujih predstavil kopico zanimivih podatkov. V nekaterih govorih so celo malo odprli svojo »črno skrinjico« razmišljanja v zadnjih petih letih. Hkrati so pa med vrsticami trgu signalizirali, kakšno obnašanje si želijo v prihodnosti.

Povedano na kratko. Želijo gradualizem brez večjega in škodljivega nihanja. Vsi se zavedajo, da bodo morali ključne obrestne mere v naslednjem obdobju začeti dvigovati. Hkrati pa postopno dopustiti normalizacijo na trgu dolgoročnih obrestnih mer, ki jo merimo kot strošek držanja, ki je v tem trenutku ocenjen na -100 bazičnih točk. Torej se Nemčija za 10 let zadolžuje vsaj 1 odstotek nižje, kot bi se brez ukrepa ECB. Če bi prišlo do hitrega premika, bi to povzročilo veliko škodo (znižanje cene glavnice za dobrih 9 odstotkov) v portfeljih finančnih podjetij.

Obilo dela, torej. Vzdrževati gospodarsko rast brez rasti demografije je izjemno težko. Japonska je na primer v zadnjih 10 letih povečala svojo bilanco za štirikrat, BDP pa se je nominalno zvišal samo za 5 odstotkov. A že nekaj besed lahko naredi pot bistveno lažjo, tako da se mi zdi investicija v dobro komunikacijo zelo smiselna. Ujeti pravo frekvenco pa je odločilno za investiranje.

Objavljeno v časniku Dnevnik, 26. september 2018

Potencialne nevarnosti v prihodnjih tednih

Nekateri imajo politične težave, drugim se ekonomija ohlaja. Vsi pa so pod vplivom višjih obrestnih mer v ZDA, ki draži zunanje financiranje in pritok tujega denarja, ki ga te države potrebujejo, da lahko ohranjajo visoko gospodarsko rast. Denarni tokovi so se tako nekoliko preusmerili, v preteklih letih so dolarji prihajali v države, kot so Indija, Turčija, Rusija, Kitajska, Južna Afrika in tako dalje. Ker dolar ni več tako poceni, so se naložbe ustavile in posledično so valute omenjenih držav proti dolarju začele izgubljati. Če je bila posamezna država še v negativnem ekonomskem ciklu, se so njihove težave še potencirale, v igro so vstopili še špekulanti in zgodil se je zlom nekaterih valut.

Obenem je ameriški predsednik Trump napovedal in delno tudi že uvedel tarife na kitajski uvoz v ZDA. Vpliv na Kitajsko pa se pozna v vsej Aziji, pa tudi v Evropi. Če bi Trump uvedel tarife na ves uvoz kitajskih izdelkov, bi to pomenilo padec kitajske gospodarske rasti za 0,7 odstotne točke. Zavedati se je treba tudi, da so tarife tudi politična propaganda za volitve, ki jih imajo v ZDA 6. novembra. Takrat volijo svoje predstavnike v senat in kongres, ki ju trenutno obvladujejo republikanci. Če se zgodi, da demokrati prevzamejo večino v obeh domovih, lahko blokirajo Trumpov ekonomski program in zakonodajne spremembe. To se sicer zdi zelo težko, saj volivci večinoma volijo za že izbranega predstavnika. Tokrat je sicer na republikanski listi kar veliko novih obrazov, saj so nekateri zavrnili agendo Trumpa. Tako se spremembe zdijo mogoče, kar pa lahko precej spremeni usodo naslednjih reform, ki jih želi uvesti Trump. Prav tako bodo pod drobnogledom tudi naslednji sestanki Feda, do konca leta se sestanejo še trikrat. Za zdaj podatki kažejo, da ekonomija lahko zdrži višje obrestne mere ter da bo obrestna mera v ZDA konec leta znašala 2,5 odstotka. Zdi se, da so višje obrestne mere in tarife že v veliki meri vračunane v cene delnic trgov v razvoju. Negotovost ostaja politična kampanja Trumpa in njegova ostrost v izjavah. To se končuje z volitvami 6. novembra.

Objavljeno v časniku Dnevnik 19. september 2018.